Pusula fonlarında sert düşüşün perde arkası: İlk büyük para çıkışı haziranda başlamış

Pusula Portföy fonlarında eylülde yaşanan sert değer kayıplarının izleri hazirana kadar uzanıyor. Fonlardan milyarlarca liralık çıkış, azalan hisse pozisyonları ve artan repo kullanımı dikkat çekiyor.

Pusula Portföy fonlarında eylül ayının ilk günlerinde ortaya çıkan sert değer kayıpları, aslında haftalar içinde oluşan bir sürecin son halkası olarak dikkat çekiyor.

Fonların büyüklüğü, yatırımcı sayıları, KAP bildirimleri ve repo pozisyonları birlikte incelendiğinde hareketliliğin ilk önemli işaretlerinin haziran ayında ortaya çıktığı görülüyor.

Süreçte özellikle Pusula Kuzey Hisse Senedi Serbest Fon’da (PKZ) haziran başında yaşanan para çıkışı dikkat çekiyor. Fonun 4 Haziran’da yaklaşık 6,72 milyar lira, 5 Haziran’da ise 8,27 milyar lira olmak üzere iki günde yaklaşık 15 milyar liralık çıkış yaşadığı hesaplanıyor.

Bu hareketin dikkat çekici tarafı ise fon fiyatının aynı dönemde gerilemiyor olması. 26 Mayıs’ta 8,76 lira olan fon fiyatı 5 Haziran’da 11,06 liraya kadar yükselmişti. Dolayısıyla söz konusu büyük çıkış, fiyatların sert biçimde düştüğü bir dönemde değil, yükselişin devam ettiği süreçte gerçekleşti.

PKZ’de haziran başında yaklaşık 58 milyar liralık büyüklüğe karşılık yalnızca 14 yatırımcının bulunması da fonun yatırımcı yapısındaki yoğunlaşmayı ortaya koyuyordu. Böyle bir yapıda birkaç büyük yatırımcının pozisyon değiştirmesi, fonun nakit ihtiyacı üzerinde önemli etki yaratabiliyor.

Ağustos ayına gelindiğinde para hareketleri daha da belirginleşti. 3 Ağustos’ta Pusula fonlarından yaklaşık 16 milyar liralık çıkış hesaplanırken, bunun önemli bölümü PHE, PRY ve PBR kodlu fonlarda gerçekleşti.

PRY’deki hareket ise diğer fonlardan ayrıştı. Yaklaşık 6 milyar liralık çıkış yaşanmasına rağmen aynı gün yatırımcı sayısının 646 kişi artması dikkat çekti. Ağustos boyunca da benzer eğilim devam etti; fonda para azalırken yatırımcı sayısı yükseldi.

Bu veriler yatırımcıların kimler olduğunu göstermiyor. Ancak matematiksel olarak para çıkarken yatırımcı sayısının artması, çıkan yatırımcıların ortalama portföy büyüklüğünün yeni gelen yatırımcılardan daha yüksek olduğuna işaret ediyor.

Hisse fonlarında ise hem para hem yatırımcı sayısında daha belirgin bir gerileme görüldü. PHE’de temmuz sonundan ağustos sonuna kadar yaklaşık 37 milyar liralık çıkış yaşanırken yatırımcı sayısı 159 bin seviyesinden yaklaşık 113 bine geriledi. PBR’de de benzer şekilde hem fon büyüklüğü hem yatırımcı sayısı düştü.

Tam bu dönemde fonların bazı hisselerdeki pozisyonlarını azaltmaya başlaması da dikkat çekti. KAP bildirimlerine göre Pusula fonlarının BALSU’daki payı 10 Ağustos’ta yüzde 19,24 seviyesindeyken 17 Ağustos’ta yüzde 1,84’e kadar geriledi. ANELE’deki pay ise yüzde 12 seviyelerinden yüzde 2,61’e indi.

Burada zamanlama önemli. Fonlara ilişkin bazı kritik düzenlemeler 28 Ağustos’ta yapılırken, büyük para çıkışları ve bazı hisse pozisyonlarının azaltılması haftalar öncesinden başlamıştı. Bu nedenle ağustos başında başlayan hareketlerin tamamını daha sonraki düzenlemelerle açıklamak mümkün görünmüyor.

Pusula fonlarındaki hareketlilikte repo tarafındaki gelişmeler de ayrı bir başlık oluşturuyor. Bazı hisse fonlarında para çıkışları yaşanırken repo borçlarının azalmak yerine yükselmesi dikkat çekti.

PHE’de ağustos başında bulunmayan repo borcunun ay ortasında net değerin yüzde 5’inin üzerine çıktığı, PBR ve PCS’de de repo kullanımının yükseldiği görülüyor. Bunun nedenlerinden biri, yatırımcı çıkışlarının yarattığı nakit ihtiyacının varlık satışlarıyla aynı hızda karşılanamaması olabilir.

Ancak mevcut kamuya açık verilerden repo işlemlerindeki karşı tarafların kim olduğu kesin olarak belirlenemiyor. Bu nedenle Pusula’nın para piyasası fonlarının doğrudan aynı grubun hisse fonlarını finanse ettiğini söylemek mümkün değil.

Öte yandan ağustos boyunca hisse fonlarının repo borçları yükselirken, Pusula’nın para piyasası fonlarında yüksek tutarlı ters repo pozisyonlarının bulunması dikkat çekiyor. Aradaki ilişkinin doğrudan olup olmadığı ise mevcut verilerle kanıtlanmış değil.

Sorunun bir başka boyutu ise bazı hisselerdeki pozisyonların büyüklüğü. Fonların portföyünde bulunan bazı hisselerdeki pozisyonların, ilgili hisselerin günlük işlem hacimleriyle karşılaştırıldığında oldukça yüksek seviyelere ulaşması, yatırımcı çıkışlarının hızlandığı dönemlerde likidite sorununu önemli hale getirebiliyor.

Fon yatırımcısı parasını çekmek istediğinde fonun nakit yaratması gerekiyor. Bunun için büyük miktarda hisse satılması gerektiğinde, satışların günlük işlem hacmine oranı yükseliyor ve fonun kendi işlemleri fiyat üzerinde baskı oluşturabiliyor. Fiyat düştükçe fonun net aktif değeri de geriliyor.

Ağustos sonu ve eylül başında bazı hisselerde peş peşe yaşanan sert düşüşler bu açıdan dikkat çekti. HEDEF, GUNDG, KTLEV, BALSU ve fonların yoğun pozisyon taşıdığı bazı hisselerde yüksek oranlı kayıplar görülürken, bazı tahtalarda işlem hacimlerinin de ciddi biçimde daraldığı görüldü.

Hisselerdeki zirvelerin aynı anda gerçekleşmemesi de sürecin önemli ayrıntılarından biri oldu. GUNDG temmuz sonunda, HEDEF ağustos başında, ODINE ağustos ortasında ve KTLEV 28 Ağustos’ta zirve yaptı. Böylece portföydeki hisseler farklı tarihlerde tepe noktalarına ulaştı.

KTLEV’in 28 Ağustos’taki zirvesinin ardından PKZ, PCS ve PHE gibi bazı Pusula fonlarının fiyatlarının da 31 Ağustos civarında zirve yaptığı görüldü. Sonrasında ise sert düşüş dönemi başladı.

31 Ağustos sonrasında bazı fonlarda kayıplar olağanüstü boyutlara ulaştı. PHN’deki düşüş yüzde 78’i, PCS’deki gerileme ise yüzde 74’ü buldu. PGH, PHE, PKZ ve PHB gibi fonlarda da yüksek oranlı değer kayıpları yaşandı.

Borçlanma kullanılan bir portföyde hisse fiyatlarının düşmesi, borcun aynı oranda azalması anlamına gelmiyor. Fonun özkaynağı küçüldükçe borcun fon büyüklüğüne oranı yükseliyor. Bu mekanizma, piyasanın yükseldiği dönemde getiriyi artırabildiği gibi sert düşüşlerde kayıpların daha da büyümesine yol açabiliyor.

Eylül ayının ilk günlerinde dikkat çeken bir diğer gelişme ise para piyasası fonlarında yaşanan çıkışlar oldu. 28 Ağustos-7 Eylül döneminde gerçekleşen toplam para çıkışının önemli bölümünün PRY ve PNU gibi para piyasası fonlarından geldiği hesaplanıyor.

Buradaki zamanlama da dikkat çekici. Hisse fonlarında zirve 31 Ağustos civarında görülürken kırılma 1 Eylül’de başladı. Para piyasası fonlarındaki büyük çıkışlar ise birkaç işlem günü sonra hızlandı.

Pusula Portföy fonlarının toplam büyüklüğündeki değişim ise yaşanan hareketin boyutunu ortaya koyuyor. Fonların toplam büyüklüğü 31 Temmuz’da yaklaşık 447,8 milyar lira iken 8 Eylül itibarıyla 197,1 milyar liraya geriledi. Aynı dönemde toplam yatırımcı sayısı da yaklaşık 318 binden 173 bine düştü.

Ancak fon büyüklüğündeki 250 milyar liranın üzerindeki gerilemenin tamamını yatırımcıların paralarını çekmesi olarak değerlendirmek doğru değil. Fonlardan gerçekleşen net çıkışların yanı sıra portföydeki varlıkların değer kaybetmesi de toplam fon büyüklüğünü aşağı çekiyor.

Geriye dönüp bakıldığında hazirandaki büyük çıkıştan ağustostaki hızlanan para hareketlerine, hisse pozisyonlarının azaltılmasından repo kullanımındaki artışa ve eylül ayındaki sert değer kayıplarına kadar birbirini izleyen bir dizi gelişme görülüyor.

Ancak bu verilerin tamamını önceden öngörülebilir bir kriz sinyali olarak değerlendirmek de mümkün değil. Özellikle yatırımcı sayısı ile fon büyüklüğünün ters yönde hareket etmesi dikkat çekici olsa da tek başına güvenilir bir erken uyarı göstergesi olduğu söylenemez.

Pusula fonlarında eylül ayında ortaya çıkan sert tablo bu nedenle yalnızca birkaç hissenin düşüşüyle açıklanabilecek bir gelişme değil. Haziranda başlayan büyük para hareketleri, ağustosta hızlanan çıkışlar, bazı büyük hisse pozisyonlarının azaltılması, repo kullanımındaki artış, likidite koşullarının bozulması ve ardından para piyasası fonlarında görülen çıkışlar birlikte değerlendirildiğinde daha uzun bir sürecin son aşaması ortaya çıkıyor.

Eylül ayında ekranlara yansıyan sert düşüşler ise bu sürecin en görünür noktası oldu.